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　　来源：债市观察

　　作者 | 刘银平

　　来源 | 债市观察

　　过去两年，人形机器人从展台走向产线，热度顺着产业链往上传：减速器、传感器、执行器、灵巧手，机器人身上每一个要动的部位，都有一批公司在抢着做，其中不少是从汽车零部件转过来的。

　　中鼎股份（000887.SZ）是其中一家，它做了四十多年汽车橡胶件——密封圈、冷却管路、空气悬挂，客户是全球的整车厂。2024年，它拿出5000万元注册了一家机器人子公司；2026年3月，第一台人形机器人样机组装完成。

　　10月22日，中鼎股份发行19.2亿元可转债“中鼎转03”。这笔钱最大的去向就是机器人关节——7.32亿元投入智能机器人核心关节制造项目，其余投向热管理总成、智能底盘研发结算中心和5亿元补流。这也是公司史上最大一笔发债。

　　按募集说明书测算，三个生产性项目全部达产后，每年合计新增收入36.18亿元，相当于2025年全年营收的18.3%，其中热管理贡献23.47亿元，机器人两个项目合计12.7亿元；但建设期要两年，建成投产后，新产线的折旧会先于订单落到利润表上。

　　这已经是中鼎股份第三次发行可转债，前面两期可转债，最终都依靠股价上涨，绝大部分完成转股，公司不用大额现金兑付。2011年发第一笔转债时，中鼎股份的年营收是30.53亿元；十五年后第三笔可转债，这个数字变成了198亿元——是当年的6倍多，募投项目也从橡胶件换成了机器人关节。

　　01

　　股东包揽七成配售，

　　前两次基本都转股了

　　中鼎股份发行的这笔可转债，主要投向机器人关节、热管理液冷和补充流动资金，总共19.2亿元，智能机器人核心关节制造项目拿走7.32亿元，占比接近四成。这是中鼎股份15年来发行的第三笔可转债，也是最大的一笔，前两笔分别是3亿元、12亿元。

　　票面利率六年递增：0.1%、0.3%、0.6%、1.5%、1.8%、2%。到期时若持有人始终没有转股，公司要按每张108元赎回，共兑付20.74亿元。

　　根据规定，转股价要求不低于发行公告前20个交易日和前一个交易日的股票均价，而且只能降、不能升。本次转股价定于18.2元，转股期要到发行满六个月后的2027年4月才开始；公司股价10月26日收盘于17.38元，要低于转股价。

　　强赎触发价是23.66元，也就是公司股价在连续30个交易日里，有15个交易日站上这个价位，公司有权把可转债按照面值加利息收回去。在这种情况下，持有人基本都会转股，因为转股换到的股票比赎回款更值钱。

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　　买这笔债的人已经确定，根据配售结果，原股东优先配售占发行总量的74.59%：其中控股股东中鼎控股集团获配约7.77亿元，实际控制人夏鼎湖、夏迎松父子只各获配8090张和8733张，三者合计约7.79亿元，占40.55%；其余原股东获配约6.54亿元、占34.04%。网上申购占25.41%，对应4.88亿元份额。

　　10月26日公布的中签结果，从93.25亿个申购配号里摇出48.79万个中签号码，每个号码认购10张、即1000元，中签率十万分之五。中签者需在26日日终前备足认购资金，弃购部分由主承销商兴业证券（601377.SH）包销。

　　来源：中鼎股份公告

　　中鼎股份上一次发转债是2019年，再上一次是2011年，两笔都在存续期内触发了强赎、提前摘牌，大部分靠股价上涨转成了股票。

　　第三次能不能复制前两次结果，取决于股价。涨得上去，19.2亿会像前两次一样变成股票；涨不上去，六年后就是第二种结局，兑付20.74亿。

　　公司本身并不缺钱。6月末货币资金41.76亿元，有息负债64.19亿元，资产负债率45.2%，比2025年末又降了两个多百分点；流动比率1.82，上半年经营活动现金流净流入7.58亿元，同比增长两成多。

　　真正吞现金的是正在建的厂房和产线：半年报里在建工程比年初增加了38.5%，机器人、液冷这些新项目都还在往里投钱，这次发债的钱，也主要是接这个口子。

　　02

　　近七成资金投向机器人关节和液冷

　　从本次募资具体资金流向来看，两个制造项目分走了募资的近七成。智能机器人核心关节制造拟投7.32亿元，智能热管理系统总成（含数据中心液冷）拟投5.82亿元，另有1.06亿元给新能源汽车智能底盘研发结算中心项目，5亿元补充流动资金。

　　来源：中鼎股份公告

　　机器人项目由一家成立不到两年的子公司承担。2024年12月，中鼎股份以5000万元自有资金设立全资子公司安徽睿思博机器人科技有限公司（简称“睿思博”），法定代表人是董事长夏迎松，经营范围就是机器人部件、伺服控制机构这类产品的生产配套，7.32亿元将投向这家公司。

　　项目建成后，睿思博可年产谐波减速器15万颗、传感器15万台、各类关节28万个；而它的现状是，上半年完成人形机器人代工60台，谐波减速器小批量供货，公司在半年报里的措辞是“整体尚未形成规模化产能”。

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　　液冷项目的落差更大。根据半年报，这个项目规划年产能1566万件，其中数据中心液冷部件约65万件；而公司已获取的液冷订单，总产值只有约4300万元。至于AI算力方向的合作，万卡GPU集群、Token工厂、联通绿算、腾讯云，目前都还是框架协议，没有产生收入。

　　两个项目建成后，每年新增的折旧摊销最高约1.22亿元，这些成本会先于订单落到利润表上。

　　两条线的技术底子，都来自两家德国公司。

　　一家叫AMK，2016年7月中鼎以1.3亿欧元把它买下，做伺服电机、底盘电子控制，客户名单上有特斯拉、奔驰、宝马，中鼎今天的空气悬挂板块就是它撑起来的，机器人关节用的伺服与电控正是它的老本行。

　　另一家叫TFH，2017年2月收购，实付1.7亿欧元，做发动机冷却、新能源电池冷却管路，是中鼎今天第一大板块热管理的本体，液冷项目用的流体管路和热交换也是它的老本行。

　　往这两个方向投，不是临时起意。公司主业汽车橡胶件业务的增速已经掉到个位数，最大的一块热管理还在下滑，公司需要新的增长曲线。机器人关节和液冷，恰好是现有手艺能直接平移过去的两个方向，是把同一套技术搬到新场景。

　　中鼎股份2026年上半年营业收入100.91亿元，同比增长2.48%，增速比2025年全年有所下降。五大板块业务分化：空气悬挂6.2亿元、增长9.15%，是增速最快的一块；轻量化16.43亿元、增长6.31%；密封系统19.48亿元、增长0.28%；橡胶业务20.35亿元，微降0.35%；而规模最大的冷却系统板块（即热管理业务）24.88亿元，同比下滑4.54%，是降幅最大的一块。

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　　增长慢的板块，未必不赚钱。毛利率最高的是中鼎起家的密封业务，上半年收入只涨了0.28%，但29.15%的毛利率仍是几大板块中较高的；轻量化正相反，收入跑得快，毛利率只有12.86%，还比去年同期降了5.41个百分点。

　　分地区看，国内营收56.52亿元、占56.01%，毛利率28.86%；国外44.39亿元、占43.99%，毛利率18.54%。

　　2025年归母净利润15.89亿元，同比涨了近三成；扣非净利润只有10.81亿元，同比仅增长0.56%，中间五亿多的差额来自非经常性损益。

　　2026年上半年正好反过来，扣非8.06亿元高于归母的6.8亿元，差额是两笔损失——其他非流动金融资产公允价值变动损失2.49亿元，汇兑净损失4986.59万元。剥掉这两项，主营真正赚到的钱，近三年一直在10亿元出头。

　　03

　　宁国父子：买来21国版图，

　　也留下20亿商誉

　　中鼎股份的创始人是夏鼎湖，1944年生，今年82岁，高级工程师。如今公司的实际控制人，就是他和儿子夏迎松两代人。

　　1980年，夏鼎湖在安徽省宁国市的一家县办密封件厂起步，做的是橡胶密封圈——垫在发动机、变速箱里两个零件的接缝处，把机油封在机器里、把灰尘和水汽挡在外面。当年厂里的产品注册商标，就取了他名字里的两个字，叫“鼎湖”牌，至今还在用。

　　中鼎股份的家业是两代人攒下的。前四十年，公司一直是夏鼎湖在掌舵，从1980年的县办小厂，到2007年公司在深交所上市，再到把主业做到全球前列，直到2020年才卸任董事长。

　　把版图铺向全球的，主要是其1977年出生的儿子夏迎松，他的打法是海外收购。

　　2003年，夏迎松操盘了中鼎第一笔海外收购；此后十一年，脚步跨了韩国、德国、美国等八个国家，买下的大多是橡胶密封、减振降噪一类的同行工厂，图的是对方的技术、客户和渠道。收购没有停，之后几年，又接连买下做减振件的德国WEGU、做空气悬挂电控的AMK、做冷却管路的TFH，单笔金额也从几千万欧元涨到了上亿欧元。

　　二十多年买下来，中鼎的版图铺到21个国家、48个制造基地、41座研发中心、2.9万员工，在非轮胎橡胶制品行业排到全球第八。

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　　交棒之后，夏鼎湖没有退出经营，至今仍是公司的实际控制人；女儿夏玉洁是全国人大代表。企业的主导权一直攥在夏氏家族手中。

　　这些收购在账上留下了金额不小的商誉。到2026年6月末，中鼎股份的商誉账面价值20.3亿元，形成它的主要是KACO、WEGU、AMK、TFH那几笔海外收购；累计已计提减值准备4.83亿元，接近商誉账面余额的五分之一。

　　半年报的减值测试里，AMK、TFH两个资产组的可收回金额已经低于账面价值。商誉本身不产生现金流，会计准则要求每年末把它分摊到资产组上去比“能收回多少”，少了的部分直接计提，砍的是当期利润，而且一经计提不得转回。

　　过去二十年，中鼎几条新业务线的技术，大多都是买公司买回来的——空气悬挂来自AMK，热管理来自TFH，高端密封来自KACO。这次改成了自己建：机器人关节总成、谐波减速器、数据中心液冷，均为自建项目。收购拿到的是现成的技术、客户和产线，自建则要自己走完研发、客户验证到量产的过程，两年建设期之外，产能爬坡还需要时间。

　　再回到可转债身上，前两次可转债的绝大部分转股，都发生在强赎公告之后，分别用了三年半和不到三年。本次从当前股价17.38元到强赎价23.66元，还要涨约36%。

　　第三次能否重复前两笔可转债结局，要看机器人关节和液冷能不能在六年的存续期里做成收入，从而支撑股价走高。

　　你看好中鼎股份的机器人业务吗？六年之内，它的股价能不能站上23.66元？

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责任编辑：杨红卜